股指期货：结构市中跨期套利或将逐步演绎-返佣网

　　2021年国内股指市场在信用周期下行、经济增速回落的压力下表现分化，IF和IH全年震荡下行、IC震荡上行。进入2022年，国内仍然面临经济增速下行的压力，稳增长预期由此升温，在年末降准落地和宽松预期的推动下，国内市场触底反弹，然而在经济增速回落、预期尚待落地和海外面临提前退出宽松政策的压力下，国内市场近一月以来连续调整，市场并未如期开启春季行情，加大了投资者策略操作难度。而短期来看，虽然美联储加息预期影响边际减弱，但1月底仍然面临FOMC利率决议会议，叠加基本面改善短期难以兑现，节前趋势性行情或难以出现，单边策略操作的时间、空间成本以及风险加大，但相对于股票只能单方向操作买入，股指期货还存在套利的机会，而一季度前期正是股指期货跨期套利布局的时机。

　　一

　　跨期套利存在季节性规律

　　股指期货上市合约主要包括当月、下月、当季、下季四个合约，按照单一品种两两匹配，每个品种包含“下月-当月”、“当季-当月”、“下季-下月”、“当季-下月”、“下季-下月”、“下季-当季”6个跨期套利组合，3个股指期货品种则包含18个套利对。根据统计数据来看，三大品种的跨期套利对分别呈现出一定的季节性规律，尤其一季度跨期套利的季节性规律更加明显，从18个套利对来看，一季度跨期价差逐渐走扩、适合正向套利策略（买近卖远），其中IH“下季-当季”、IH“下季-当月”、IC“当季-下月”、IF“下季-下月”的季节性规律更加明显。

　　具体来看，2017年全球经济整体呈现同步复苏态势、经济持续扩张、通胀总体温和，国内经济运行稳中向好、好于预期，消费需求对经济增长的拉动作用保持强劲，投资增长稳中略缓、结构优化，进出口扭转了连续两年下降的局面，经济稳中向好、货币政策平稳运行，A股市场震荡上行，尽管上半年在美联储加息的扰动下波动加大，但在企业盈利的驱动下，春季行情仍然如期开启，一季度跨期价差走扩、近月合约较远月合约表现强势，存在套利机会。2018年中美贸易摩擦升温，叠加国内去杠杆和监管加强等负面因素的影响，国内市场经济面临较大的下行压力，尽管货币政策宽松，但A股市场仍然走熊，春季行情并未开启，年初以来市场开始下调，但基于悲观预期，一季度跨期价差仍然走扩、近月合约表现仍然强于远月合约，存在套利机会。2019年全球货币政策转向宽松，国内经济增速前高后低、总体表现稳定，货币政策逐渐转向宽松，经济基本面和流动性共振，上半年市场走牛，近期合约和远月合约均表现相对强势，全年跨期价差缩小、打破季节性规律。2020年新冠疫情突如其来，城市封锁、交通受限、经济大幅受挫，货币政策放宽，流动性和疫情防控逐渐取得成效带动市场走牛，一季度跨期价差仍然延续季节性规律走扩、存在套利机会。2021年国内经济复苏进入后半段、经济增速前高后低，房地产三道红线带动投资下滑，下半年经济下行压力加大，货币政策全年边际回落，A股市场震荡运行，春节前后市场波动加大，一季度跨期价差仍然走扩、存在季节性套利机会。

　　从回顾近五年的一季度跨期价差行情，可以看出当经济基本面和宽松政策共振向上时，跨期价差的波动变小、跨期套利机会变窄，如2019年，主要是当市场处于牛市时，现实和预期均较为强烈，使得近月远月合约价差缩窄、套利机会变小。当经济基本面和宏观政策共振向下，或者经济基本面和宏观政策一强一弱时，跨期价差的波动就会加大，并且在一季度会存在走扩的季节性规律，主要是由于一季度政策和经济调节的预期较为充足，或者是春节前后交易逻辑发生变化造成市场波动加大，均会促使近月合约表现相对较强、远月合约表现相对较弱从而导致跨期价差走扩的现象，因此我们可以看到一季度跨期价差存在明显的季节性规律。并且基于跨期价差的统计性质可以了解到，国内市场远期合约大部分处在贴水状态，到期日越长贴水程度越深，且两合约到期日相距越远，其跨期价差波动越大，所以可以分别看到三大合约的“下季-当季”、“下季-当月”、“下季-下月”等跨期套利组合一季度价差走扩的规律更加明显，而当一季度交易逻辑结束，伴随着季报炒作的开始，市场交易逻辑会再度发生改变，跨期价差会逐渐收窄。

　　图1：IH下季-当季价差

股指期货：结构市中跨期套利或将逐步演绎(图1)

　　图2：IH下季-当月价差

股指期货：结构市中跨期套利或将逐步演绎(图2)

　　图3：IC当季-下月价差

股指期货：结构市中跨期套利或将逐步演绎(图3)

　　图4：IF当季-下月价差

股指期货：结构市中跨期套利或将逐步演绎(图4)

　　二

　　基本面如何驱动跨期套利

　　而展望2022年，宏观经济基本面方面，海外宽松政策面临退出，2022年国内经济增速前低后高，通胀逐渐向下传导，尽管2022年下半年经济重新步入复苏阶段，但是全年经济增速回落，企业盈利驱动减弱，一季度逆周期调节预期加强，宏观政策方面宽信用预期升温，最新公布的12月金融数据显示，2021年12月M2同比增长9%，M1同比增长3.5%，社会融资规模存量同比增速10.3%，尽管社会融资规模增量边际回落、新增人民币贷款不及预期，指向实体融资需求仍然偏弱，但金融数据从2021年四季度末来逐渐企稳回升、宽信用特征逐渐显现。2022年整体处于经济增速回落、货币政策趋松的阶段，而基于上文的总结，在经济基本面和宏观政策一强一弱时，一季度跨期价差走扩的季节性规律尤其明显，叠加目前春节前期市场存在海外风险因素扰动的担忧、市场存在整固需求，节后又存在宽松政策的预期，对近强远弱进一步形成支撑，因此跨期套利或将逐步演绎，建议1月中下旬择机布局跨期价差走扩（多近空远）的策略，具体如“多IH2203空IH2206”、“多IF下月空IF下季”、“多IC下月空IC下季”，IF和IH跨期套利组合可持有到一季度末。

　　图5：企业盈利面临下行压力

股指期货：结构市中跨期套利或将逐步演绎(图5)